Küresel stablecoin strateji raporu: Dolar hegemonyasından finansal işletim sistemine

Özet

Stablecoin, “kripto yerel hesaplama aracı” olmaktan “küresel dijital dolarlaşmanın alt yapısı” haline evrildi. Geçtiğimiz iki yıl içinde, küresel stablecoin toplam piyasa değeri yaklaşık 120 milyar dolardan 290-300 milyar dolar aralığına sıçrayarak tarihi bir zirveye ulaştı; zincir üstü sınır ötesi hesaplamalar ve fon taşımaları en güçlü gerçek dünya kullanım senaryoları haline geldi ve gelişen pazarların “para ikamesi” talebi uzun vadeli yapısal rüzgar sağladı. ABD, yasama tarafında “GENIUS Act” ile stablecoin'lerin federal çerçevesini tamamlayarak dolar stabilcoin genişlemesiyle “kural-arz-talep” üçgen rezonansı oluşturdu; AB, Hong Kong, Japonya gibi başlıca ekonomiler de kendi düzenleme ve sanayileşme yollarını belirledi. Bu arada, “aşırı dolarizasyon” yapısal yoğunluk, rezerv varlıklar ve işletme teşvikleri arasındaki faiz farkı kısıtlamaları, ayrıca CBDC'lerin (merkez bankası dijital parası) potansiyel “sıkıştırma etkisi”, bir sonraki aşamanın politika ve ticari rekabetinin merkezini oluşturuyor.

Bir, Stabil Coin Yarış Alanının Temel Durumu

Ölçek ve yapı açısından, stablecoin'ler “miktar-fiyat-kullanım” açısından üçlü bir artış noktasından geçiyor.

Birincisi, “miktar” açısından: 2025'in üçüncü çeyreğinden bu yana, yetkili ve sektörel medya çok çeşitli görüşler sunarak “300 milyar dolara yaklaşma/ilk kez aşma” aralığını neredeyse senkronize bir şekilde vermişken, sermaye piyasası tarafındaki sektörel dernek AFME Eylül raporunda daha temkinli bir şekilde 286 milyar doları referans almıştır. Bu fark, daha çok istatistiksel pencere ve kapsam farklılıklarından kaynaklanmaktadır; ancak “tarihi zirveye geri dönme ve yenileme” yönü tartışmasızdır. Ayrıca AFME, dolar cinsinden stabilize edilmiş kripto paraların oranının %99.5'e ulaştığını belirterek “tek kutuplu dolarizasyon” yapısının tarihsel zirveye ulaştığını vurgulamıştır. Aynı zamanda, Financial Times'a bağlı FN London, ihraç yapısı üzerinden inceleme yaparak USDT ve USDC'nin piyasa payı ve likiditedeki uzun vadeli baskınlığını göstermektedir. Toplam payları, farklı ölçütler/zaman dilimlerinde %70-80 aralığında kalmaya devam etmekte, bu durum dolar stabilize edilmiş kripto paraların zincir üstü fon eğrisi ve fiyatlandırma sistemine olan bağlılığını güçlendirmektedir.

İkincisi ise “kullanım” boyutu: sınır ötesi hesaplaşma/para transferi ve B2B fon taşıma, gerçek dünya benimsemesinin en güçlü motoru haline geliyor. Morgan Stanley Investment Management, 2024 yılında Türkiye'deki sınır ötesi stabilcoin ödeme hacminin 63 milyar doları aşacağını açıkladı; Hindistan, Nijerya, Endonezya gibi ülkeler de yüksek benimseme oranına sahip ülkeler arasında yer alıyor. Bu tür bir talep, “kripto para çevresinde döngü” değil, geleneksel sınır ötesi finansal sürtünmeler ve belirsizlikler için sistematik bir alternatif sunuyor; daha da ileriye giderek, Visa'nın en son beyaz kitabı stabilcoin teknolojisinin kapsamını “ödemeden” “sınır ötesi kredi/blok zinciri kredi altyapısına” genişletti. Programlanabilir nakit ile akıllı sözleşmelerin birleşimi altında, küresel borçlanma “eşleştirme - sözleşme - yerine getirme - tasfiye” tüm yaşam döngüsünün otomatik, düşük sürtünmeli ve yüksek doğrulamalı hale geleceğini vurguluyor; bu, stabilcoin'in marjinal değerinin “sınır ötesi ödeme maliyetlerini azaltmaktan” “sınır ötesi kredi üretim fonksiyonunu yeniden yazmaya” geçiş yapacağı anlamına geliyor.

Üçüncüsü, “değer” boyutu (yani verimlilik ve finansal koşullar): Ethereum L2 (örneğin Base) ile yüksek performanslı halka açık blockchain'ler (örneğin Solana), daha düşük gecikme ve daha düşük maliyetli “son mil” tasfiye ağı oluşturmakta; uyumlu RWA ve kısa vadeli hazine bonosu tokenleştirilmiş varlık havuzları ile birlikte, stabil coin'ler yalnızca “transfer edilebilir dolar” değil, aynı zamanda “yeniden teminatlandırılabilir ve fon eğrilerine girebilir” dolar haline gelmektedir. Bu sayede, fon dönüşüm yarıçapını küçültmekte ve birim zaman dönüşüm verimliliğini artırmaktadır.

Yukarıdaki üçlü artış, döngüsel bir sıçramadan yapısal bir nüfuz geçişine doğru yönlendirmektedir: piyasa değeri “kalınlaştırmak”, dolar bağı “güçlendirmek”, senaryo “derinleştirmek” ve daha yüksek fon yeniden kullanım oranı ile stabilcoinleri “eşleştirme aracı” olmaktan “işletme sermayesi ve kredi üretim temeli” haline yükseltmektedir. Bu eğride, kısa vadeli kamuoyu yoklamaları veya özel olaylar (örneğin, son dönemde bazı stabilcoinlerin iç transfer aşamasında yanlışlıkla fazla basımı sonrası hızlı geri çekilmesi) daha çok “risk yönetimi ve denetim görselleştirmesi” açısından stres testi işlevi görmekte olup, ana eğilimi değiştirmemektedir: toplam düzeyde tarihi zirve, yapı düzeyinde doların aşırılaşması, kullanım düzeyinde “ödemeden” “kredilere” genişleme.

İtki açısından, talep tarafı ve arz tarafı “gerçek ihtiyaç × kural avantajı” ikili eğrisi oluşturdu ve yukarıda belirtilen üçlü artışı güçlendirdi.

Talep tarafı öncelikle yeni piyasaların “para ikamesi” zorunluluğundan kaynaklanıyor. Yüksek enflasyon ve yüksek değer kaybı makro bağlamında, zincir üzerindeki dolar “sert para” ve uzlaşma aracı olarak kendiliğinden benimseniyor. Morgan Stanley ve Chainalysis'in ortak gözlemleri, aşağıdan yukarıya sınır ötesi ödemelerin/gönderimlerin stabilcoinlerin en hızlı nüfuz ettiği alan olduğunu gösteriyor ve tipik bir karşı döngüsel özellik taşıyor, yani “ne kadar çalkantılı olursa, o kadar fazla işlem hacmi”; talep tarafının ikincisi, küreselleşen işletmelerin operasyonel sermaye verimliliği kısıtlamasından kaynaklanıyor: sınır ötesi e-ticaret, dış ticaret, denizaşırı platformlar ve geliştirici ekonomisi, T+0/dakika seviyesinde alım ve düşük reddetme kesinliği gerektiriyor. Bu nedenle stabilcoinler, “SWIFT/temsilci banka ağının alternatif ikinci yolu” haline geliyor ve çoklu zincir paralelliği ile L2 yaygınlaşmasının teknik avantajları altında “son bir mil” maliyetini sürekli olarak düşürüyor. Sınır ötesi uzlaşma/gönderim, B2B ödemeler ve fon havuzlarının döngüsü, “gerçek dünya benimsemesi” için en güçlü birinci senaryo haline geliyor.

Arz tarafı, esas olarak düzenleyici getiri eğrisi olarak kendini göstermektedir: ABD'de 18 Temmuz 2025'te yürürlüğe giren GENIUS Yasası, federal düzeyde stabil coinler için ortak bir düzenleme alt sınırı belirlemekte, 100% yüksek likidite rezervi (dolar veya kısa vadeli ABD tahvilleri vb.) ve aylık rezerv açıklamasını zorunlu kılmakta ve geri ödeme, saklama, gözetim ve ceza yetkilerini net bir şekilde belirlemekte, “güvenli - şeffaf - geri alınabilir” ilkelerini yasaya güçlü bir kısıtlama olarak yazmaktadır; Hong Kong'da 1 Ağustos 2025'ten itibaren geçerli olacak Stabil Coin Tüzüğü, lisanslama çerçevesi ve faaliyet sınırları oluşturmakta, Finansal İdare, rezerv kalitesini, geri ödeme mekanizmasını ve risk kontrolünü sağlamak için destekleyici sayfalar ve ayrıntılar yayınlamıştır; Avrupa Birliği MiCA, 2024 sonundan itibaren kademeli olarak yürürlüğe girecek ve ESMA, sırasıyla ikinci ve üçüncü düzey düzenleyici teknik standartlar ve bilgi/yeterlilik kılavuzları yayınlayarak, Avrupa'nın stabil coinleri “finansal altyapı düzeyinde” ihtiyatlı düzenleme sistemine dahil ettiğini göstermektedir.

Düzenlemenin netleşmesinin iki sonucu var: Birincisi, ihraççılar, likidite ağı ve ticaret noktalarının uyum belirsizliğini ve sınır ötesi uyum maliyetlerini önemli ölçüde azaltarak “gerçek dünya benimseme” sürtüşmesini sürekli olarak düşürdü; ikincisi, sektörün “risk-getiri-ölçek” fonksiyonunu değiştirdi, rezerv güvenliğini ve bilgi açıklamasının dışsallığını uyum maliyetine içselleştirerek sektörün giriş engelini yükseltti ve güçlülerin güçlenmesini hızlandırdı. Kamu zinciri teknoloji eğrisi (L2 yaygınlaşması/yüksek TPS zinciri) ile RWA fon eğrisi (kısa vadeli borç tokenizasyonu/para piyasası fonlarının zincir üzerinde olması) birleştiğinde, stablecoin "sınır ötesi ödeme girişi"nden "sınır ötesi kredi ve zincir üzerindeki sermaye piyasası temeli"ne genişledi: Visa, en son beyaz kitabında, stablecoin'in “küresel kredi ekosisteminin” temel katmanı haline geleceğini açıkça belirtti, akıllı sözleşmelerin kredi öncesi eşleştirme, kredi sürecinde izleme, kredi sonrası likidasyon ve tasfiye üzerindeki otomasyon yetenekleri, kredinin oluşturulması, devri ve fiyatlandırılmasının “el ile ve belge” odaklı olmaktan “kod ve veri” odaklı olmaya geçeceğini ifade ediyor; bu da, toplam darbe tarihi yüksek seviyelere ulaşırken, yapının aşırı dolarizasyon hâlinde olduğu günümüzde, sanayi mantığının "döngüsel toparlanma"dan "yapısal sızma"ya geçişini açıklıyor. Bu süreçte, ABD federal sabitlemesi - Hong Kong lisans uygulaması - AB MiCA'nın yürürlüğe girmesi üç ok gibi bir araya gelerek, kıtalar arası bir kurumsal işbirliği oluşturdu ve stablecoin'in küresel genişlemesini "ticari olgu"dan "politika ve finansal altyapının işbirliği"ni gerektiren bir sistem mühendisliğine yükseltti, ayrıca daha karmaşık ticaret finansmanı modülleri için, sınır ötesi kredi, alacakların menkul kıymetleştirilmesi, stok finansmanı, faktörleme gibi, güvenilir, denetlenebilir ve birleştirilebilir bir temel nakit ve likidasyon katmanı sağladı.

İki, Dolar Stabil Coin Eğilimleri ve Analizi

Küresel stabil coin yapısında, ABD'nin dolar stabil coini sadece bir pazar ürünü değil, aynı zamanda ulusal çıkarlar ve jeopolitik finansal stratejilerin derinlemesine yerleşmiş bir anahtarıdır. Bunun arkasındaki mantık, dolar hegemonyasının korunması, mali baskının hafifletilmesi ve küresel kuralların belirlenmesinde liderlik etme gibi üç boyut üzerinden anlaşılabilir. Öncelikle, dolar stabil coini, doların uluslararası konumunu korumanın yeni bir aracı haline geldi. Geleneksel anlamda dolar hegemonyası, rezerv para birimi durumu, SWIFT sistemi ve petrol doları mekanizmasına dayanırken, son on yılda, küresel “dolarlaşmadan kaçınma” eğilimi yavaş olsa da, doların takas payını ve rezerv ağırlığını sürekli olarak aşındırmaktadır. Bu bağlamda, dolar stabil coinlerinin genişlemesi, egemen para birimi sistemi ve sermaye kontrollerini aşan asimetrik bir yol sunarak, “dolar değer önerisini” doğrudan son kullanıcıya iletmektedir. İster Venezuela, ister Arjantin gibi yüksek enflasyonlu ekonomilerde, ister Afrika, Güneydoğu Asya'daki sınır ötesi ticaret sahnelerinde, stabil coinler aslında sakinlerin ve işletmelerin aktif olarak seçtiği “blok zinciri doları” haline gelmiş, düşük maliyetli ve düşük sürtünmeli bir şekilde yerel finansal sisteme sızmıştır. Bu sızma, askeri veya jeopolitik araçlar aracılığıyla değil, piyasa kendi kendine davranışlarıyla gerçekleştirilen “dijital dolarizasyon” ile sağlanmakta, böylece dolar ekosisteminin kapsama alanını genişletmektedir. JPMorgan'ın en son araştırmasının belirttiği gibi, 2027 yılına kadar stabil coin genişlemesi, dolara ek olarak 1.4 trilyon dolarlık yapısal talep getirebilir ve bu, “dolarizasyonu azaltma” eğilimlerinden bir kısmını etkili bir şekilde telafi etmektedir; bu da ABD'nin stabil coinler aracılığıyla düşük maliyetli bir para hegemonyası uzantısı gerçekleştirdiği anlamına gelmektedir.

İkincisi, dolar stabilcoinleri mali finansal düzeyde ABD Hazine tahvilleri piyasasının önemli yeni alıcıları haline geliyor. Mevcut durumda dünya genelinde ABD tahvillerine olan talep hala güçlü olsa da, artan mali açık ve faiz oranlarındaki dalgalanmalar, ABD hükümetinin finansman tarafında uzun vadeli baskı altında kalmasına neden oluyor. Stabilcoinlerin ihraç mekanizması, yüksek likidite rezervlerinin tahsisat gereksinimlerini doğuştan bağlamaktadır; ve "GENIUS Yasası"nın net gereksinimlerine göre, bu rezervlerin çoğunluğu kısa vadeli ABD tahvilleri veya nakit eşdeğerleri olmalıdır. Bu, stabilcoin piyasa değerinin birkaç yüz milyar dolardan gelecekte birkaç trilyon dolara doğru genişlemesiyle, arkasındaki rezerv varlıkların ABD tahvil piyasasında istikrarlı ve sürekli büyüyen bir alım gücü olacağı anlamına gelmektedir; bu, “yarı merkez bankası alıcısı” rolü oynayacaktır. Bu sadece ABD tahvillerinin vade yapısını iyileştirmekle kalmaz, aynı zamanda genel finansman maliyetlerini düşürebilir ve ABD bütçesine yeni bir “yapısal destek” sağlayabilir. Birçok araştırma kurumu, 2030 yılına kadar stabilcoinlerin potansiyel büyüklüğünün 1.6 trilyon dolara ulaşabileceğini ve ABD tahvilleri için ek talebin birkaç yüz milyar dolara ulaşacağını modellemiştir. Son olarak, ABD'nin kural oluşturma düzeyinde “baskıdan” “kapsama” stratejik dönüşümü gerçekleştirmiştir. Erken dönem düzenleyici tutumu stabilcoinlere dostça değildi; yasama organları, bunların para politikası ve finansal istikrar için bir tehdit oluşturmasından endişeliydi. Ancak, piyasa büyüklüğü sürekli olarak genişledikçe, ABD kısa sürede bu eğilimi baskılayarak boğamayacağını fark etti ve “hak sahipliği - düzenleme - kapsama” modelini benimsedi. “GENIUS Yasası”, 2025 Temmuz'unda resmen yürürlüğe girerek, federal düzeyde birleşik bir düzenleme çerçevesi oluşturdu. Bu yasa, yalnızca rezerv kalitesi, likidite ve şeffaflık için zorunlu gereklilikler getirmekle kalmaz, aynı zamanda banka ve banka dışı ihraç kanallarının paralel yasallığını netleştirir; ayrıca AML/KYC, geri alma mekanizması ve saklama sorumluluğunu uyum zorunlulukları içine alarak, stabilcoinlerin işletiminin her zaman kontrol edilebilir sınırlar içinde olmasını sağlar. Daha da önemlisi, bu yasa ABD'nin uluslararası standartların belirlenmesinde öncü bir avantaj kazanmasını sağladı; federal yasaların örnek etkisi sayesinde, ABD gelecekte G20, IMF, BIS gibi çok taraflı platformlarda kendi stabilcoin düzenleme mantığını dışa aktarabilecektir ve dolar stabilcoinleri yalnızca piyasada değil, kurumsal olarak da “varsayılan standart” haline gelecektir.

Özetle, ABD'nin dolar stabilcoinleri konusundaki stratejik mantığı üçlü bir akış sağladı: Uluslararası para boyutunda, stabilcoin dijital dolarlaşmanın bir uzantısıdır, düşük maliyetle dolar egemenliğini sürdürmekte ve genişletmektedir; mali finans boyutunda, stabilcoinler ABD tahvil piyasasında yeni bir uzun vadeli alım yaratmakta ve mali baskıyı hafifletmektedir; düzenleyici çerçeve boyutunda, ABD “GENIUS Yasası” ile stabilcoinlerin mülkiyetini tanımlayıp kontrol altına alarak, gelecekteki küresel dijital finans düzeninde kendisine hakim bir söz hakkı sağlamaktadır. Bu üç stratejik dayanak yalnızca birbirini tamamlamakla kalmaz, aynı zamanda pratikte eş zamanlı bir yankı oluşturur: Dolar stabilcoinlerinin piyasa değeri trilyonlarca dolara ulaştığında, bu hem doların uluslararası para statüsünü güçlendirecek, hem de iç mali finansmanın sürdürülebilirliğini destekleyecek, hem de hukuki ve kural seviyesinde küresel standartlar oluşturacaktır. Bu “kurumsal öncelik” ve “ağ öncülüğü” üst üste binme etkisi, dolar stabilcoinlerini yalnızca bir pazar ürünü değil, aynı zamanda ABD'nin ulusal çıkarlarının önemli bir genişletme aracı haline getirmektedir. Gelecekteki küresel stabilcoin rekabet ortamında, bu savunma hattı uzun süre varlığını sürdürecektir; ancak dolar dışı stabilcoinler, bölgesel pazarlarda belirli bir gelişim alanına sahip olsalar da, kısa vadede dolar stabilcoinlerinin merkezî konumunu sarsmaları zordur. Başka bir deyişle, stabilcoinlerin geleceği, yalnızca dijital finansın pazar seçimi değil, aynı zamanda büyük güçlerin mücadele altındaki para stratejisidir ve ABD bu mücadelede açıkça yüksek bir nokta elde etmiştir.

Üç, Dolar Dışı Stabilcoin Eğilimleri ve Analiz

Dolar dışı stablecoin'lerin genel yapısı, tipik bir “küresel zayıf, yerel güçlü” özelliği göstermeye başladı. 2018 yılına geri dönecek olursak, pazar payı bir dönem %49'a yaklaşmış, neredeyse dolar stablecoin'leri ile dengede bir durum oluşturmuştu. Ancak kısa bir süre içinde, bu pay %1'in altına, “sıfır nokta birkaç puan” seviyesine düştü. Sektör veri platformu RWA.xyz, hatta %0.18'lik aşırı düşük bir dip tahmini bile vermekte. Euro stablecoin, mutlak ölçekte görünür bir varlık olan tek stablecoin olarak öne çıkmakta; toplam piyasa değeri yaklaşık 456 milyon dolar olup, dolar dışı stablecoin'lerin büyük çoğunluğunu elinde bulundurmaktadır. Asya, Avustralya gibi diğer para birimlerine ait stablecoin'ler ise hala başlangıç ya da pilot aşamasındadır. Bu arada, Avrupa Birliği Sermaye Pazarları Endüstri Derneği AFME, Eylül ayındaki raporunda dolar stablecoin payının %99.5'e ulaştığını belirtmiş, bu da küresel zincir üzerindeki likiditenin neredeyse tamamen dolar tek noktasına bağlı olduğu anlamına geliyor. Bu aşırı yoğunlaşma, yapısal bir risk teşkil etmekte; eğer ABD'de aşırı düzenleyici, teknik veya kredi şoku olursa, dışsal etkiler, uzlaştırma katmanı aracılığıyla hızlı bir şekilde küresel pazara yayılacaktır. Bu nedenle, dolar dışı stablecoin'leri teşvik etmek sadece ticari bir rekabet değil, aynı zamanda sistem direncini ve para egemenliğini korumanın stratejik bir zorunluluğudur.

Dolar dışı kamp içinde, Euro Bölgesi en önde yer alıyor. AB'nin MiCA yasasının yürürlüğe girmesi, stabilcoinlerin ihraç ve dolaşımı için eşi benzeri görülmemiş bir hukuki kesinlik sağladı. Circle, USDC/EURC ürününün tamamen MiCA gerekliliklerine uygun olduğunu açıkladı ve çok zincirli dağıtım stratejisini aktif olarak ilerletiyor. Bu gelişmelerle birlikte, Euro stabilcoin'in piyasa değeri 2025 yılı içinde üç haneli bir büyüme gerçekleştirdi; yalnızca EURC %155 artarak yıl başındaki 117 milyon dolardan 298 milyon dolara yükseldi. Mutlak ölçek hâlâ dolar stabilcoin'lerden çok daha küçük olsa da, büyüme ivmesi net bir şekilde görülebiliyor. Avrupa Parlamentosu ve ESMA, ECB, ihraç, geri alım ve rezerv yapısına sıkı gereklilikler getiren teknik standartlar ve düzenleyici kurallar yayınlıyor ve uyumlu bir soğuk başlangıç ekosistemini yavaş yavaş inşa ediyor.

Avustralya'nın yolu, Euro Bölgesi'nden farklıdır ve daha çok geleneksel bankaların hakim olduğu yukarıdan aşağıya bir deneyime yöneliktir. Dört büyük bankadan ANZ ve NAB sırasıyla A$DC ve AUDN'i piyasaya sürdü, perakende pazarında ise lisanslı ödeme şirketi AUDD boşluğu dolduruyor ve esas olarak sınır ötesi ödemeler ile verimlilik optimizasyonuna odaklanıyor. Ancak genel gelişim hâlâ sınırlı ölçekli kurumlar ve senaryo pilot aşamasında kalmış durumda ve büyük ölçekli perakende uygulamaları oluşturulamamıştır. En büyük belirsizlik, ulusal bir birleşik yasal çerçevenin henüz ortaya çıkmamış olmasıdır, bu arada Avustralya Merkez Bankası (RBA) dijital Avustralya Doları (CBDC) üzerinde aktif bir şekilde araştırmalar yapıyor. Resmi olarak piyasaya sürüldüğünde, mevcut özel stabilcoin'leri ikame edebilir veya onların yerini alabilir. Gelecekte düzenlemeler serbest bırakılırsa, bankaların desteklediği ve perakende ödeme senaryolarının çift avantajına dayanarak, Avustralya Doları stabilcoin'lerinin hızlı bir şekilde kopyalanma potansiyeli bulunmaktadır; ancak bunların CBDC ile ikame veya tamamlayıcı ilişkisi hala çözülmemiş bir sorudur.

Güney Kore pazarında bir paradoks ortaya çıkıyor: Ülkenin kripto varlıklar konusunda genel kabulü son derece yüksek olmasına rağmen, stablecoin'lerin gelişimi neredeyse duraklama aşamasına geldi. Bunun temel nedeni, yasaların ciddi şekilde geride kalmasıdır; en erken 2027'de yürürlüğe girmesi bekleniyor, bu da büyük şirketler ve büyük internet platformlarının topluca beklemede kalmasına yol açıyor. Ayrıca, düzenleyici otoritelerin "kontrollü özel zincirler"i teşvik etme eğilimleri ve iç piyasalardaki kısa vadeli tahvil eksikliği ile düşük getiriler, ihraççıların kârlılık modeli ve ticari teşvikler açısından çift yönlü kısıtlamalarla karşı karşıya kalmasına neden oluyor.

Hong Kong, az “regülasyonların önünde olduğu” nadir örneklerden biridir. Mayıs 2025'te, Hong Kong Yasama Meclisi, "Stablecoin Yönetmeliği"ni onayladı ve 1 Ağustos'ta resmi olarak yürürlüğe girdi, böylece dünya genelinde kapsamlı bir stablecoin düzenleme çerçevesi sunan önde gelen finans merkezi oldu. Hong Kong Finansal Yönetim Otoritesi daha sonra uygulama kurallarını yayınladı ve Hong Kong Doları'nın sabitlenmesi ile yerel olarak ihraç edilen ürünlerin uyum sınırlarını netleştirdi. Ancak bu sistem öncelikli olarak uygulanırken, piyasada “kısmi soğuma” meydana geldi. Bazı Çinli finans kuruluşları, ana topraklardaki düzenleyici ihtiyatlı tutum nedeniyle, düşük profille ilerlemeyi veya başvuruları ertelemeyi seçti, bu da piyasa heyecanının azalmasına yol açtı. 2025 sonuna veya 2026 başına kadar, düzenleyici otoritelerin çok az sayıda ilk lisansı vereceği ve “ihtiyatlı adım - kademeli olarak serbest bırakma” yaklaşımıyla pilot uygulamalar gerçekleştireceği tahmin ediliyor. Bu, Hong Kong'un uluslararası finans merkezi ve düzenlemelerin öncelikli olduğu avantajlara sahip olmasına rağmen, gelişim hızının ana topraklarda sınır ötesi sermaye kontrolü ve risk izolasyonu gibi faktörlerle sınırlı olduğu anlamına geliyor; piyasa genişlemesinin kapsamı ve hızı hala belirsizlik taşımaktadır.

Japonya, sistem tasarımında kendine özgü bir yol izleyerek "güven tesis eden güçlü düzenleme"nin yenilikçi bir örneği haline geldi. "Fon İyileştirme Yasası"nın değiştirilmesiyle Japonya, stabilcoinlerin tamamen uyumlu bir çerçeve içinde çalışmasını sağlamak için “güven yönetimi + lisanslı finansal kuruluşların liderliği” düzenleme modelini belirledi. 2025 sonbaharında, JPYC, Mitsubishi UFJ Trust'ın Progmat Coin platformu tarafından ihraç edilen ilk uyumlu yen stabilcoini olma onayını aldı ve üç yıl içinde toplamda 1 trilyon yen ihraç etmeyi planlıyor. Rezerv varlıkları, Japonya Bankası mevduatları ve Hazine tahvilleri (JGB'ler) ile güvence altına alınacak ve uluslararası para transferleri, işletme ödemeleri ve DeFi ekosistemi ile bağlantı kurmayı hedefliyor.

Genel olarak, dolar dışı stabil coinlerin gelişim durumu “genel bir çıkmaz, kısmi bir farklılaşma” olarak özetlenebilir. Küresel düzeyde, dolar stabil coinlerinin aşırı yoğunlaşması diğer para birimlerinin alanını daraltarak, dolar dışı stabil coinlerin payının büyük ölçüde çökmesine neden olmuştur. Ancak bölgesel boyutta, Euro ve Yen, “egemenlik ve uyum belirginliği” ile uzun vadeli bir yol haritası sunarak, sınır ötesi ödemeler ve ticari finansmanda farklılaşmış bir rekabet gücü oluşturma potansiyeline sahiptir; Hong Kong ise finansal merkez olmanın ve sistematik öncülüğün avantajlarıyla kendine özgü bir konumunu korumaktadır; Avustralya ve Güney Kore hâlâ keşif ve gözlem aşamasındadır, hızlı bir şekilde atılım yapıp yapamayacakları ise yasal çerçeve ve CBDC konumlandırmasına bağlıdır. Gelecekteki stabil coin sisteminde, dolar dışı stabil coinlerin doların egemenlik konumunu zorlayabileceği kesin değildir, ancak varlıklarının kendisi stratejik bir öneme sahiptir: sistemik risklerin tamponu ve yedek bir seçenek olarak işlev görebilir, ayrıca ülkelerin dijital çağda para egemenliğini korumalarına yardımcı olabilir.

Dört, Yatırım Görünümü ve Riskler

Stablecoin yatırım mantığı, geçmişte token fiyatı ve piyasa payı merkezli “coin bazlı” düşünceden, yavaş yavaş nakit akışı, kurum ve kurallar temelline dayalı “nakit akışı ve kurallar bazlı” çerçevesine geçiş yapmaktadır. Bu geçiş, yalnızca yatırım bakış açısının bir yükselişi değil, aynı zamanda tüm endüstrinin kripto yerel aşamadan finansal altyapıya geçişinin kaçınılmaz bir gerekliliğidir. Endüstri zincirinin katmanlı yapısı açısından, en doğrudan fayda sağlayan aşama şüphesiz ki ihraç tarafıdır. Stablecoin ihraççıları, saklayıcılar, denetim kuruluşları ve rezerv yönetimi, ABD'de "GENIUS Act"ın yürürlüğe girmesi ile Avrupa Birliği'nin MiCA'sı ve Hong Kong'un "Stablecoin Yönetmeliği"nin uygulanması ile belirgin bir uyum yolu ve kurumsal güvence elde etmiştir. Zorunlu rezerv ve aylık bilgi açıklama gibi gereklilikler, işletme maliyetlerini artırsa da, sektörün giriş engelini yükselterek sektör yoğunlaşmasını hızlandırmış ve lider ihraççıların ölçek avantajını güçlendirmiştir. Bu, önde gelen kuruluşların faiz farkı gelirleri, rezerv varlıklarının dağılımı ve uyum avantajları sayesinde istikrarlı bir nakit akışı elde edebileceği ve “güçlü olanın güçlenmesi” şeklinde bir yapı oluşturabileceği anlamına gelmektedir.

İhraççı dışında, likidite ve işletme kabul ağı, bir sonraki önemli yatırım yönü olacaktır. Kim, stabil coinleri büyük ölçekli olarak işletmelerin ERP sistemleri ve sınır ötesi ödeme ağlarına entegre edebilirse, ödeme komisyonları, likidite maliyetleri ve işletme sermayesi yönetimi finansal hizmetlerinde sürdürülebilir bir nakit akışı oluşturabilecektir. Stabil coinlerin potansiyeli yalnızca zincir üzerindeki değişimle sınırlı değildir, aynı zamanda işletme süreçlerinde 'günlük para aracı' haline gelip gelemeyeceğine de bağlıdır. Bu tür bir entegrasyon sağlandığında, uzun vadeli ve öngörülebilir bir nakit akışı serbest bırakılacak, bu da ödeme ağı şirketlerinin oluşturduğu koruma duvarına benzer bir yapı oluşturacaktır. Dikkate değer bir diğer alan, RWA (gerçek dünya varlıkları) ve kısa vadeli borçların tokenizasyonudur. Stabil coinlerin ölçeği genişledikçe, rezerv fonların dağılımı kesinlikle getiri arayışına girecektir; kısa vadeli devlet tahvilleri ve para piyasası fonlarının tokenizasyonu, yalnızca rezerv uyum gereksinimlerini karşılamakla kalmayıp, aynı zamanda stabil coinler ile geleneksel finans piyasaları arasında etkili bir köprü kurmaktadır. Nihayetinde, stabil coin - kısa vadeli borç tokeni - fon piyasası bir kapalı döngü oluşturma potansiyeline sahip olup, zincir üzerindeki dolar likidite eğrisinin daha olgun hale gelmesini sağlayacaktır. Ayrıca, uyum teknolojisi ve zincir üzerindeki kimlik yönetimi de dikkat edilmesi gereken alanlardır. ABD'deki GENIUS Yasası, AB'nin MiCA'sı ve Hong Kong düzenlemeleri, KYC, AML ve kara liste yönetiminin önemini vurgulamakta, bu da 'denetlenebilir açık blok zinciri' kavramının endüstri konsensüsü haline geldiğini göstermektedir. Zincir üzerindeki kimlik ve uyum modülleri sunan teknoloji şirketleri, gelecekteki stabil coin ekosisteminde önemli bir rol oynayacaktır. Bölgesel karşılaştırmalarda, ABD kesinlikle en büyük ölçek avantajına sahip pazardır. Doların öncü avantajı ve federal mevzuatın netliği, bankaların, ödeme devlerinin ve hatta teknoloji şirketlerinin stabil coin alanına derinlemesine girmesine olanak tanımaktadır. Yatırım hedefleri, ihraççıları ve finansal altyapı inşaatçılarını içermektedir. AB'nin fırsatı, kurumsal düzeyde B2B likidite ve euro bazlı DeFi ekosistemidir; MiCA uyum çerçevesi ve dijital euro beklentileri, 'sağlam + uyumlu' temelinde bir pazar alanı oluşturmaktadır. Hong Kong, öncelikli düzenlemeler ve uluslararası kaynaklarla, offshore RMB, Hong Kong doları ve sınır ötesi varlık dağılımı için bir köprü noktası olma potansiyeline sahiptir; özellikle Çinli kuruluşların sessiz bir şekilde ilerlediği bir bağlamda, yabancı ve yerel finansal kuruluşlar daha hızlı bir geçiş sağlayabilir. Japonya ise 'güvenilir denetim' modeli ile yüksek güvenlikte bir örnek oluşturarak, JPYC ve sonraki ürünlerin trilyon yen ihraç ölçeğine ulaşması durumunda, JGB'lerin bazı vade dilimlerinin arz-talep yapısını değiştirme potansiyeline sahiptir. Avustralya ve Güney Kore hâlâ keşif aşamasındadır; yatırım fırsatları daha çok küçük ölçekli pilot uygulamalar ve politika teşviklerinin serbest bırakılması sürecinde ortaya çıkmaktadır. Değerleme ve fiyatlandırma çerçevesi açısından, ihraççının gelir modeli, rezerv varlık faiz gelirinin AUM ile çarpılması şeklinde basitleştirilebilir, ardından paylaşım oranı ve teşvik maliyetleri göz önüne alınarak ayarlanabilir. Ölçek, faiz farkı, geri alma oranı ve uyum maliyetleri, kârlılık seviyesini belirleyen kritik faktörlerdir. Likidite ve kabul ağının geliri esasen ödeme komisyonları, likidite maliyetleri ve finansal katma değerlerden gelmektedir; ana değişkenler, işletme yoğunluğu, ERP entegrasyon derinliği ve uyum kayıp oranıdır. Zincir üzerindeki fon piyasasının geliri ise net faiz farkı, programlanabilir kredi stoğu ve risk ayarlı sermaye getirisi ile doğrudan ilişkilidir; anahtar, varlık kaynağının istikrarı ve temerrüt yönetimi verimliliğidir.

Ancak, stabil coin alanındaki riskler de göz ardı edilemez. En temel risk, sistemik yoğunluktur. Şu anda, ABD doları stabil coinleri pazarın %99,5'ini kapsamaktadır ve küresel zincir üzerindeki likidite neredeyse tamamen dolara bağımlıdır; eğer ABD içinde önemli bir yasama geri dönüşü, düzenleme sıkılaşması veya teknik bir olay meydana gelirse, bu durum küresel bir de-leveraging zincirleme etkisi yaratabilir. Yeniden fiyatlandırma riski de mevcuttur; ABD'de GENIUS Yasası olsa bile, uygulama detayları ve kurumsal koordinasyon, gayri menkul ihraççıların maliyet eğrilerini ve sınırlarını değiştirebilir. AB'nin MiCA düzenlemesi, bazı yurtdışı ihraççıları “AB'den çıkmaya” veya kısıtlı bir modele geçmeye zorlayabilir; Hong Kong ve Japonya'daki yüksek uyum maliyetleri, sıkı yönetim ve tamamlama şartları, finansman ve teknoloji engellerini artırmaktadır. CBDC'nin potansiyel “sıkıştırma etkisi” de göz ardı edilmemelidir; dijital euro ve dijital Avustralya doları kullanıma girdiğinde, kamu hizmetleri, vergi ve sosyal yardımlar gibi senaryoları etkileyebilir ve özel stabil coinlerin yerel para birimi fiyatlandırma alanında alanını daraltabilir. Operasyonel riskler de belirgindir; son zamanlarda bazı ihraççılarda aşırı basım hataları yaşanmış, hızlı bir şekilde geri alınabilse de, rezerv dengelemesi ve basım-yok etme mekanizmasının titizliğinin gerçek zamanlı olarak denetlenmesi gerektiğini hatırlatmıştır. Faiz oranları ve vade uyumsuzluğu, başka bir potansiyel risktir; eğer ihraççılar getiriyi peşinden koşarak varlıkları ve geri ödeme yükümlülüklerini uyumsuz hale getirirse, bu durum bankrun ve piyasa çalkantılarına yol açabilir. Son olarak, jeopolitik ve yaptırım uyum riskleri de artmaktadır; stabil coinler, doları uzantısı olarak belirli senaryolarda daha yüksek uyum baskısı ve kara liste yönetimi sorunları ile karşı karşıya kalacaklardır. Genel olarak, stabil coin yatırımlarının geleceği büyük bir potansiyele sahiptir, ancak artık sadece “ölçekte bahis yapma” hikayesi değil, nakit akışı, kurallar ve sistem belirlenebilirliğinin karmaşık bir oyunu haline gelmiştir. Yatırımcıların dikkat etmesi gereken, hangi aktörlerin uyum çerçevesinde istikrarlı nakit akışı modelleri kurabileceği, hangi bölgelerin kural evrimi ile yapısal fırsatlar sunabileceği ve hangi alanların uyum teknolojisi ve zincir üzerindeki güvenin genişlemesiyle uzun vadeli değer yaratabileceğidir. Aynı zamanda, sistemik yoğunluk ve yeniden fiyatlandırma risklerinin potansiyel etkilerine de dikkat edilmelidir, özellikle dolarin baskın olduğu ve ülkelerin CBDC'leri hızla ilerlettiği bir bağlamda.

**Beş,**Sonuçlar

Stablecoin evrimi artık niteliği değiştiren bir döneme girdi; bu, sadece “piyasa değeri ne kadar yükselebilir” hikayesi değil, dolara dayalı tokenlerden küresel finansal işletim sistemine bir sıçrama. İlk olarak bir varlık olarak, piyasa tarafsızlığı ve zincir üstü işlemlerin temel işlevini üstleniyor; ardından ağ etkileri aracılığıyla, küresel B2B ve B2C küçük ölçekli yüksek frekanslı ödeme aşamasına geçiyor; nihayetinde, kurallar ve kodların ikili desteği ile programlanabilir nakit katmanına dönüşerek, kredi verme, teminat, senet, stok finansmanı gibi karmaşık finansal hizmetleri barındırabiliyor. Amerika, para, maliye ve kuralların üçlü iş birliği altında, dolar stabilcoinlerini dijital dolarlaşmanın kurumsal araçları haline getiriyor: hem doların küresel yayılma gücünü artırıyor, hem de ABD tahvil talebini istikrara kavuşturuyor, aynı zamanda uluslararası söylem gücünü güvence altına alıyor. Dolar dışı stabilcoinler, ağ etkileri ve faiz farkları açısından doğuştan yetersiz olsa da, varlıkları bölgesel finansal egemenliği ve sistem dayanıklılığını destekliyor; Avrupa Birliği, Japonya, Hong Kong gibi bölgeler, uyum önceliği veya kurumsal tasarım ile kendi yaşam alanlarını inşa ediyor. Yatırımcılar için anahtar, çerçeve geçişini tamamlamaktır: kripto para fiyatı ve pazar payı hayalinden, nakit akışı, kurallar ve uyum teknolojisi ticari model doğrulamasına geçmek. Önümüzdeki iki üç yıl içinde, stabilcoinler birden fazla yargı alanında uyumlu model uygulamasını tamamlayacak ve “piyasa dışı varlıklar” olarak evrim geçirerek “küresel finansal işletim sisteminin temeli” haline gelecek, para iletim yollarını ve finansal hizmetlerin üretim biçimlerini derinden değiştirecek.