$60 Мільярд втрачених через помилки прив'язки: 5 крахів стейблкоїнів, які потрясли Крипто

Стабільна монета, що прив'язується, зазнала краху п'ять разів (2021-2025), втративши $60 мільярд. IRON, UST, USDC, USDe та xUSD кризи виявили недоліки прив'язки. Кожен крах доводить, що прив'язка стейблкоїнів потребує трьох стовпів: цілісність механізму, довіра ринку та регулювання — будь-яка невдача викликає катастрофічні спіралі відв'язки.

Смертельна спіраль алгоритмічного прив'язування: IRON Finance

! Спіраль смерті IRON Pegging

Перша велика невдача прив'язки, яка виявила вразливості алгоритмічних стейблкоїнів, сталася влітку 2021 року з IRON Finance на Polygon. IRON використовував часткову колатералізацію прив'язки: частково забезпечений USDC і частково вартістю токена управління TITAN через алгоритмічну залежність. Цей гібридний механізм прив'язки створив фатальну структурну слабкість.

Коли великі продажі TITAN дестабілізували ціну токена, основні утримувачі почали виходити, що викликало класичну спіраль смерті прив'язки: викуп IRON змусив емісію та продаж більше TITAN, що ще більше обвалило ціну TITAN, що ще більше знищило здатність IRON підтримувати прив'язку. Цей зворотний зв'язок представляє собою основний недолік алгоритмічної прив'язки — як тільки внутрішній актив, що підтримує прив'язку, різко падає, механізм практично не має можливостей для ремонту.

У день, коли TITAN зазнав краху, навіть відомий американський інвестор Марк Кубан зазнав збитків. Більш важливо, що це був перший випадок, коли ринок усвідомив, що алгоритмічне прив'язування сильно залежить від довіри ринку та внутрішніх механізмів. Як тільки довіра руйнується, запобігти спіралеподібному краху прив'язування стає практично неможливим.

Провал прив'язки IRON Finance встановив критичний урок: алгоритми не можуть створювати вартість, вони можуть лише розподіляти ризики. Коли розподіл ризику виходить з ладу під час стресу, механізми прив'язки зазнають катастрофічного провалу.

Катастрофа прив'язки LUNA на $40 мільярдів

! Катастрофа прив'язки UST

У травні 2022 року світ криптовалют став свідком найбільшого в історії краху прив'язаного стейблкоїна, коли UST Terra та сестринська монета LUNA впали. UST, тоді третій за розміром стейблкоїн з $18 мільярд капіталізації, вважався історією успіху алгоритмічного прив'язування.

Механізм прив’язки працював через арбітраж: якщо UST торгувався нижче $1, користувачі могли спалити 1 UST, щоб випустити $1 вартість LUNA, отримуючи прибуток від різниці та відновлюючи прив’язку. І навпаки, якщо UST перевищував $1, користувачі могли спалити $1 LUNA, щоб випустити 1 UST. Ця двостороння прив’язка повністю залежала від підтримання вартості LUNA.

На початку травня масові продажі UST на Curve і Anchor призвели до зниження прив'язки нижче $1, що викликало тривалі банківські паніки. UST швидко втратив свою прив'язку до долара, впавши з $1 до нижче $0.30 протягом кількох днів. Щоб підтримати прив'язку, протокол випустив величезні обсяги LUNA для викупу UST, що призвело до обвалу ціни LUNA.

Протягом кількох днів LUNA впала з $119 до майже нуля, знищивши майже $40 мільярд в ринковій вартості. UST впав до копійок, і вся екосистема Terra зникла протягом тижня. Масштаб цього провалу прив'язки був безпрецедентним, вплинувши на мільйони інвесторів по всьому світу та спровокувавши “крипто-зиму” 2022 року.

Смерть LUNA змусила галузь зіткнутися з жорстокими реаліями алгоритмічного прив'язування:

· Механізми прив'язки є дуже чутливими до входження в незворотні спіральні структури за екстремальних умов.

· Довіра інвесторів є єдиною козирною картою, що підтримує алгоритмічне прив'язування, і це найпростіше, що може провалитися.

· Ніяка кількість маркетингу або впровадження не може врятувати фундаментально недосконалий дизайн прив'язки.

Цей катастрофічний провал прив'язки змусив глобальних регуляторів вперше врахувати “ризики стейблкоїнів” у вимогах до дотримання. Сполучені Штати, Південна Корея та Європейський Союз, відповідно, наклали суворі обмеження на алгоритмічні стейблкоїни, причому багато юрисдикцій фактично заборонили алгоритмічні механізми прив'язки.

Коротка криза прив'язки USDC: забруднення традиційними фінансами

З огляду на те, що алгоритмічні моделі прив'язки були дискредитовані, багато хто вважав, що централізовані, повністю резервовані стейблкоїни є безризиковими. Скандал 2023 року з Silicon Valley Bank (SVB) зруйнував це припущення і виявив, що навіть традиційна прив'язка, що підтримується резервами, стикається із системними вразливостями.

Коли SVB зазнав краху, Circle визнала, що утримує $3.3 мільярда в резерві USDC з банкрутованим банком. На фоні паніки на ринку, прив'язка USDC тимчасово зламалася, впавши до $0.87. Це було класичним “провалом прив'язки ліквідності” — короткострокова можливість викупу була під питанням, що спричинило розпродажі на ринку, незважаючи на наявність повних резервів.

На щастя, цей розрив у прив'язці був короткочасним. Circle швидко оприлюднив прозорі оголошення, обіцяючи покрити будь-які потенційні дефіцити корпоративними коштами. Врешті-решт, USDC відновив прив'язку після того, як Федеральна резервна система оголосила заходи захисту депозитів.

Інцидент зі SVB продемонстрував, що прив'язка стейблкоїнів залежить не лише від резервів, але й від довіри до ліквідності резервів. Навіть найтрадіційніші механізми прив'язки не можуть повністю ізолюватися від фінансових ризиків реального світу. Як тільки прив'язані активи покладаються на традиційні банківські системи, вразливість стає неминучою.

Ця криза додала новий вимір до оцінки ризику прив'язки: ризик контрагента. “Якір” прив'язки стейблкоїна виходить за межі резервів криптовалюти, щоб включити стабільність та доступність традиційних фінансових установ, які утримують ці резерви.

Ложна тривога USDe: Паніка через прив'язку, викликану важелями

У жовтні 2024 року ринок криптовалют зазнав безпрецедентної волатильності, коли USDe від Ethena Labs опинився в епіцентрі страху щодо прив'язки. На відміну від попередніх невдач, цей збій прив'язки не вказував на поломку механізму, а скоріше виявив вразливості у взаємодії користувачів із синтетичними стейблкоїнами.

USDe зберігає прив'язку через стратегію Delta-нейтрального управління в ланцюгу: довгі спотові позиції плюс короткі безстрокові ф'ючерсні контракти. Теоретично, цей механізм прив'язки може витримувати волатильність, генеруючи дохід від ставок фінансування. На практиці, дизайн виявився стабільним на спокійних ринках, забезпечуючи ~12% річних доходів.

Однак деякі користувачі розробили стратегії “крутого кредиту”: закладаючи USDe для отримання інших стейблкоїнів, обмінюючи їх на більше USDe та повторюючи процес для накладення важелів. Це збільшило як прибутки, так і ризики прив'язки.

11 жовтня Трамп оголосив про 100% мита на китайські імпорт, що викликало паніку на ринку. Під час цього хаосу основний механізм прив'язки USDe залишився незмінним, але тимчасове відхилення ціни сталося через:

Каскади ліквідацій: Користувачі, які використовували USDe в якості маржі для деривативів, зіткнулися з ліквідацією контрактів в умовах екстремальної волатильності, що створило величезний тиск на продаж, який тимчасово порушив прив'язку.

Вивільнення важелів: Структури “обертових кредитів” на платформах кредитування стикнулися з одночасними ліквідаціями, що посилило тиск на продаж стейблкоїнів та стрес на прив'язку.

Аналіз арбітражу: Завантаженість газу в ланцюгу під час виведення з біржі завадила гладкому арбітражу, затримуючи механізми відновлення прив'язки.

USDe короткочасно впала з $1 до ~$0.60, перш ніж відновитися. На відміну від краху прив'язки активів, цей інцидент не передбачав зникнення активів — тимчасовий дисбаланс прив'язки став наслідком макроекономічних шоків, обмежень ліквідності та заторів на шляху ліквідації.

Після інциденту Ethena уточнила, що система працювала нормально з достатнім забезпеченням. Наступно вони оголосили про покращений моніторинг та збільшені співвідношення забезпечення для зміцнення стійкості прив'язки.

Листопад 2024: обвал прив'язки xUSD Chain Reaction

! Колапс прив'язки xUSD

Страхи щодо прив'язки USDe ледь вщухли, коли в листопаді спалахнула нова криза, що продемонструвало, як взаємопов'язаний DeFi створює каскадні збої прив'язки.

xUSD, стейблкоїн, що генерує прибуток і випускається Stream, зазнав знищення прив'язки, коли його зовнішній керуючий фонд повідомив про ~$93 мільйон втрат активів. Stream негайно призупинив депозити та зняття коштів на платформі, а xUSD впав з $1 до $0.23 під час панічного продажу — 77% провалу прив'язки.

Крах прив'язки xUSD спровокував негайну контагію до стейблкоїна deUSD Elixir. Elixir позичив 68 мільйонів USDC Stream (65% від загальних резервів deUSD) з xUSD в якості забезпечення. Коли xUSD втратив 77% своєї прив'язувальної вартості, активи deUSD знецінилися миттєво, що викликало масові викуплення та крах прив'язки.

Паніка поширилася на USDX, стейблкоїн, що відповідає MiCA, від Stable Labs. Незважаючи на те, що він не мав прямого впливу на xUSD або deUSD, USDX зазнав паніки через асоціацію, знизившись з $1 до ~$0.30, оскільки інвестори втікали з усіх стейблкоїнів, що генерують дохід.

Протягом кількох днів ринкова капіталізація стейблкоїнів зникла на понад $2 мільярд. Один протокольний危机 переріс у ліквідацію по всьому сектору, виявляючи, що висока частота зв’язків у DeFi означає, що ризики прив'язки ніколи не ізольовані. Коли один стейблкоїн втрачає свою прив'язку, зараження загрожує всій екосистемі.

Майбутнє стейблкоїнів

Ці п'ять років невдач з прив'язкою виявляють сувору правду: найбільший ризик стейблкоїнів полягає в тому, що всі вважають їх «стабільними». Від алгоритмічних моделей до централізованого зберігання, від інновацій, що генерують дохід, до композитних структур, усі механізми прив'язки можуть зазнати краху, коли проектні недоліки зустрічаються з крахом довіри.

Індустрія еволюціонує. Технології активно вирішують вразливості — Ethena коригує співвідношення забезпечення, протоколи зміцнюють моніторинг. Прозорість покращується завдяки аудиту в ланцюгу та регуляторним вимогам. Складність користувачів зростає, оскільки все більше людей досліджують основні механізми, структури забезпечення та ризики.

Фокус зміщується з “як швидко зростати” на “як стабільно працювати.” Тільки справжнє покращення стійкості до прив'язки може дозволити індустрії створювати фінансові інструменти, здатні підтримувати наступний цикл.