市場下跌驅動2025年加密貨幣流失：Pantera對2026年復甦前景的洞察

是什麼驅使加密貨幣市場創下多年來最差的表現？根據專注於數位資產的知名風險投資公司Pantera Capital的說法，答案在於巨集衝擊、結構性脆弱性以及市場整體持倉失靈的完美風暴，將投資人情緒壓縮至屈服的水準。2025年的經驗，表面上看似波動，但對絕大多數代幣而言，實際上是一場全面的熊市——這場持續的下跌其實早在一年多前就已開始。

數位資產間的差距非常明顯。比特幣在2025年結束時下跌約6%，與同業相比仍保持相對穩定。以太坊下跌約 11%，Solana 下跌 34%。然而，更廣泛的代幣市場——不包括比特幣、以太坊和索拉納——則經歷了更嚴重的收縮，接近 60%，中位數代幣從高峰估值大幅下跌約 79%。非比特幣、非以太坊及非穩定幣的市值自2024年底高點起約下跌44%，反映出修正的嚴重程度。

導致經濟衰退的力量：超越表面波動

Pantera 的分析顯示，多重相互關聯的因素共同推動了這場前所未有的市場壓縮。宏觀衝擊——包括政策轉變、關稅威脅及風險偏好變化——在全年多次引發搖擺不定。這些政策驅動的逆轉在十月達到高潮，導致一連串大規模清算，抹去超過200億美元的名義持倉，規模超越了Terra/Luna和FTX的崩盤規模。此類連鎖清倉壓縮槓桿與情緒至歷史上與投降相關的水準，持有人最終放棄復甦希望，並清倉以防進一步損失。

市場結構本身加劇了經濟衰退。這一年展現出極為狹窄的範圍，只有極少數代幣產生正回報。交易型態不再由基本面驅動，而是巨集狀況、持倉動態與市場流動主導。這種結構性狹窄凸顯了代幣生態系統的關鍵脆弱性。

導致損失嚴重性的結構性問題

除了週期性因素外，Pantera 還發現了代幣經濟中更深層的結構性裂縫。治理代幣通常缺乏明確的法律權利，無法對股權持有人可用的現金流及剩餘價值提出權利——這是傳統股權投資人所不具備的根本弱點。這種價值應計的不確定性幫助數位資產股票在2025年顯著優於代幣類股票。同時，鏈上基本面在下半年惡化，總費用、申請收入及活躍地址均下降，儘管穩定幣供應持續擴大。

隨著市場進入2026年，這些結構性問題大多尚未解決，但較長的下跌時間已反映過去加密貨幣熊市的時間軸模式——若巨集環境穩定且基本面指標改善，此時機可能為復甦創造更有利的背景。

市場轉型與2026年定位

Pantera 沒有發布目標價，而是將 2026 年視為資本配置的轉移。該公司預期三大主要受益者：比特幣作為巨集避險工具、穩定幣基礎設施用於交易結算與價值儲存，以及與股票掛鉤的加密貨幣曝險，促進機構參與。這種定位反映出一種信念：如果基本面穩定並冒著興趣回報的風險，具備明確經濟模型的基礎設施與協議代幣，最終可能超越投機驅動的敘事。

Pantera 合夥人 Paul Veradittakit 更詳細地闡述了該公司 2026 年的論點，預期成長將集中於現實資產代幣化、AI 驅動的鏈上安全改進、銀行支持的穩定幣、預測市場競爭的整合，以及加密貨幣首次公開募股（IPO）激增，而非回歸零售驅動的投機性代幣反彈。此轉變顯示制度採用將成為主流敘事，與2025年結構性危機形成明顯不同。

新興生態系統適應：胖企鵝模型

在這個充滿挑戰的環境中，某些專案透過根本性重新想像其價值主張而取得成功。胖胖企鵝已成為本週期中最強的NFT原生品牌之一，從投機性的「數位奢侈品」轉型為多垂直消費性IP平台。該專案策略強調先透過主流管道——零售玩具、合作夥伴關係及病毒式媒體——獲取用戶，然後透過遊戲、NFT 及 PENGU 代幣將參與者引入 Web3 基礎設施。

這種以消費者為先的做法帶來了可衡量的成效。這個生態系統現在涵蓋實體（實體加數位）產品，零售銷售超過 1300 萬美元，銷量超過 100 萬台，遊戲體驗如 Pudgy Party 在短短兩週內就突破 50 萬次下載，以及透過空投機制廣泛分發至 600 萬個錢包的代幣。雖然市場目前相較於傳統 IP 可比品高出 Pudgy，但持續執行零售擴張、遊戲採用及更深代幣效用仍是證明此估值合理性的關鍵。

市場整體訊號與交易動態

更廣泛的市場指標也強化了轉型的敘事。現貨加密貨幣交易量從2024年的1.7兆美元減半至約9000億美元，反映出在宏觀經濟不確定性下，市場熱情冷卻與謹慎持倉。加密貨幣相關股票在一月期間承受額外壓力，隨後穩定下來，比特幣跌破84,000美元後回升至84,32K美元。這種波動凸顯了該產業對巨集狀況及比特幣價格走勢的敏感度。

有趣的是，將業務多元化至人工智慧基礎設施與高效能運算的比特幣礦工，表現優於僅維持純挖礦作業的同業，凸顯了某些市場參與者成功適應挑戰環境。

展望：投降即投降

將情緒與槓桿壓縮至投降水準——歷史上是市場重大轉折點的標誌——若宏觀經濟環境穩定且鏈上基本面加速，最終可能為2026年提供更肥沃的基礎。2025年下跌的持續時間與過去的加密貨幣熊市相似，顯示情緒極端與強制清算可能已經走到盡頭。Pantera 對基礎建設、機構接入及現實效用的定位，反映出純粹投機驅動回報階段已轉向獎勵實際公用事業發展與生態系統成熟的階段。