沃倫·巴菲特銀行策略轉變：美銀如何失去伯克希爾最青睞的金融投資地位

沃倫·巴菲特與銀行的關係定義了他投資生涯中的一個重要部分。
然而，最近的投資文件顯示，這位傳奇投資者對主要金融機構的看法發生了戲劇性的重新定位。
在過去的一年中，伯克希爾·哈撒韋已經減持了超過4.27億股美國銀行—這大約代表了該公司曾經龐大股份的41%。
與此同時，巴菲特系統性地增加了對一家工業周期性公司的持股，該公司的回報可謂非凡。
這種雙重策略提供了迷人的洞見，顯示即使是最成功的投資者也必須根據市場變化調整自己的信念。

伯克希爾的美國銀行退出：不僅僅是獲利了結

在2024年中期，美國銀行是伯克希爾按市值計算的第二大持股。
該公司控制著超過10.3億股美國銀行的股票—這是巴菲特多年來精心建立的頭寸。
很少有投資者比巴菲特自己更了解金融機構。他早就認識到，像銀行這樣的周期性企業在經濟擴張期間受益匪淺。
在持續增長的時期，金融機構可以擴大貸款組合，並比在衰退期間更有效地利用有利的經濟條件。

然而，過去四個季度卻講述了一個不同的故事。
系統性減少美國銀行股票的行為表明巴菲特的計算已經發生了顯著轉變。
雖然獲利了結仍然是一個合理的解釋，但更深層的因素正在發揮作用。

在伯克希爾2024年年度會議上，巴菲特表示他正在削減某些持股，以便在有利的公司稅率下鎖定收益—這與他減持蘋果的邏輯相同。
美國銀行代表了伯克希爾的一項重大未實現投資收益，這使得稅務優化成為一個合理的動機。

然而，這一解釋僅捕捉到部分情況。在美國主要的錢中心銀行中，美國銀行在利率變化中最為脆弱。
當聯邦儲備局在2022年3月至2023年7月期間大幅提高利率—增加了525個基點—沒有哪家大型銀行比美國銀行受益更多。
其淨利息收入激增，因為該銀行享受了更高的貸款利差。

這一趨勢已經逆轉。聯邦儲備局現在正處於寬鬆週期，最近的聯邦基金利率下調持續施加下行壓力。
隨著利率下降，美國銀行的收益相對於競爭對手面臨不成比例的壓力。
這種利率敏感性使得該股票在走向更低借貸成本的環境中變得不那麼吸引人。

同樣重要的是估值問題。巴菲特在支付價格方面以紀律著稱。
當他在2011年8月安排一項投資交易時，美國銀行的普通股交易價格相當於其賬面價值的68%折扣。
如今，這些股票的價格則相當於其賬面價值的39%溢價。曾經明顯的便宜貨，如今在歷史標準下變得昂貴。
對於一位建立在以大幅折扣購買內在價值的基礎上的投資者來說，39%的溢價幾乎沒有吸引力。

不太可能的英雄：為什麼巴菲特正在建立對一個周期性分銷商的大量持股

最近的13F文件中最引人注目的方面不是美國銀行的退出—而是伯克希爾正在做什麼。
儘管在連續11個季度內淨賣出股票達1774億美元，巴菲特卻持續購買游泳池設備和維護產品供應商Pool Corp.的股票。

購買模式一目了然：

• 2024年第三季度：購買404,057股
• 2024年第四季度：購買194,632股
• 2025年第一季度：購買865,311股
• 2025年第二季度：購買1,994,885股

到2025年第二季度末，伯克希爾總共持有3,458,885股Pool Corp.。

這種持續的累積與伯克希爾所追求的更廣泛現金積累策略相矛盾。
巴菲特在四個連續季度內持續購買相同的股票，同時幾乎減持其他所有頭寸，這表明了異常的高信念。

這一邏輯與他對工業股票和銀行投資的歷史方法相似。
經濟歷史顯示，自第二次世界大戰以來，美國平均衰退持續約10個月，而典型的擴張則大約持續五年。
像Pool Corp.這樣的企業，為住宅和商業泳池和水療提供必需的維護產品，自然會在經濟強勁時期受益的時間遠遠超過經歷衰退的時間。

Pool的商業模式提供了巴菲特所珍視的另一個吸引力：持續的收入流。
一旦業主或商業運營安裝了泳池，持續的維護用品就成為必需。
氯、過濾器、泵、維修零件—這些物品必須不斷購買。
客戶關係嵌入日常運營中，創造了可預測和持續的現金流，逐季而來。

此外，Pool Corp.正在將其業務發展超越傳統的批發分銷。
該公司的Pool360平台充當在線市場，同時作為專業游泳池技術人員的軟件解決方案。
這一平台使服務專業人士能夠為其業務進行市場營銷，優化排程，並自動化計費—實際上創造了一種網絡效應，增強了客戶關係並擴大了利潤率。

Pool還保持著紀律的資本回報政策。
該公司定期通過分紅和股票回購計劃分配現金。
自1995年10月中旬上市以來，Pool股票的漲幅超過42,400%，包括再投資的股息。
這一天文式的回報顯示了在一家管理良好、抗衰退的企業中，複利的力量。

這一轉變揭示了巴菲特目前的投資論點

巴菲特在美國銀行與Pool Corp.之間的行動差異顯示出一位投資者在根據當前現實調整他的哲學。
他並沒有放棄對金融機構或周期性企業的欣賞—他只是根據估值、利率環境和競爭定位重新配置資本。

美國銀行在理解金融股票的交易位置方面仍然具有相關性。
然而，在賬面價值上方39%且利率正在下調的情況下，風險與回報已經惡化。
相比之下，Pool Corp.在當前估值下顯然提供了巴菲特收購的保護邊際。

巴菲特即將過渡到格雷格·阿貝爾的領導並不減少他在塑造伯克希爾投資組合中的積極參與。
這些投資決策代表了他對哪些行業和公司能最有利於股東進入經濟週期下一階段的最新思考。